2021年5月25日，由智通财经与价值投资西湖会联合主办的“2021智通财经夏季投资策略会”于杭州隆重启幕。本次盛会由华盛证券、直达国际鼎力支持，专业财经路演直播平台“大路演”提供全程路演支持。

在此次盛典上，火币科技(01611)的CFO张丽女士围绕“虚拟资产的发展趋势及未来展望”这一主题，分享了她对加密货币的观点。她表示，虚拟资产仍具增长潜力，未来趋势以合规优先。

以下是智通财经APP整理的演讲实录：

机构入场，虚拟资产跑赢其他资产类别

关于全球投资市场，其实从2020年到2021年，整个虚拟资产是全球表现最好的一个资产类别，没有之一;这个资产类别的表现胜过了美股、港股等其他的资产类别。

这里包括几个很重要的点：

首先，很多传统的金融机构，包括各种各样的银行例如摩根士丹利，也都发行了面向用户的数字资产管理产品，是跟Galaxy Digital之类的公司进行合作;星展银行也表示了对虚拟资产接受与友好的态度。

其次，全球不少银行都开始支持数字资产的支付，例如美国的Signature银行;此外，瑞士也发放了与数字资产相关的一些银行牌照。

此外，我们可以到全球其他一些的支付通道也提供了对于虚拟资产的支付，例如PAYPAL;去年至今年在美股市场表现非常好的一只股票Square，也支持了虚拟资产的支付。还有些信用卡公司，例如Visa、 Master等，都提供了一些加密货币相关的支付支持。

1. 大量机构入场 带动新一轮牛市

这一轮我们所看到的大牛市场是怎么形成的?

与2013年、2015年、2017年的几次牛市略有不同，这次明显是有全球机构大量入场，尤其是以美股上市机构为主。Micro Strategy是一家很典型的机构，这家公司现在拥有11万枚比特币，而且是大量举债买入的这11万枚比特币。

从技术层面上看整个以太坊2.0目前的进展，会发现这一轮生态发展非常迅速，因为DeFi都是基于以太坊生态来构建，并且目前在全球有非常强的开发者生态。这带来的结果是，以太坊成为在过去一年内，数字资产中全球表现最好的资产，也成为全球大部分机构开始逐步配置的资产。

2. 虚拟资产与传统资产的对比

作为当下比较典型的另类资产，我们常会拿数字货币资产与其他资产标的来比较。其中一个对比对象是黄金资产。

黄金目前是89956亿美元规模。截至今年3月底，比特币资产规模达到了18316亿美元，因此很多人认为，在全球范围内比特币或许是能取代黄金的一种资产替代物。由于币价回调了25% 左右，它与黄金的规模差距还有5-8倍的空间。

也有人拿虚拟资产与标普500指数相比，其实标普500不是一个更好的参考指标。如果我们取全部的美股作为参考对象，全部美股市值大概在90万亿美元量级，估算约百万亿美金量级。作为一种另类资产，它与现在的美股规模还有很大的差距。

3. 虚拟资产魅力日增

但是这种另类资产为什么有这么强的魅力，吸引这么多投资者前赴后继?

在过去12年里，比特币这类资产没有任何一个CEO(统领其运营事务的执行长官)，但它在12年里面，成为人类历史上第一个最快达到万亿美金规模的资产，相比其他任何一个公司、任何一个资产类别都要快。它并没有我们已知的任何一个运营的CEO，完全是靠技术共识达成，所以很多人认为其前途不可限量。

目前在全球范围内，很多公司都开始涉足虚拟资产，最重要的一家——Coinbase在今年4月份实现美股上市。

Coinbase，是最重要的虚拟资产服务商，目前市值将近500亿美金。作为全球第一大合规数字资产服务平台，它的主要模式是做交易所，在美国拿到了大量的牌照，截止今年首季度末有5600万注册用户，这个数量代表着在美国的成年人之中超过17%拥有数字资产。中国的渗透率是1%，美国的渗透率是17%。

至于购买和持有比特币资产的上市公司，在美股里有很多。港股市场上，美图之后，也陆续出现了第二家、第三家配置数字资产的公司。不过，总体上美股配置比例比较高，港股配置比特币资产的比例还是非常低。

行业处于早期阶段，但生态系统丰富

目前这个行业毫无疑问仍处于非常早的时期。一些传统的金融公司，例如众安，有“跑步入场”的一些方式和方法，包括与香港金管局沟通等一些合规的稳定方法。香港的监管体系一定程度上向美国看齐，监管手段比较完备，形成体系。

不包括币部分，我们认为未来这个行业在2030年可达到3万亿美金;包括币的部分，我们认为一定是超过10万亿美金以上的量级。整个行业的发展从2009年1月份第一个区块开始就取得了一个非常长足的进步，生态系统也变得非常丰富。

在所有传统金融中看到的方式，在加密货币中都可以做应用，在虚拟资产中也都可以有应用。例如去中心化金融，在传统金融中其实并没有，但在去中心化金融中，你可以把所有方式都做一遍。

1. 各种产品、应用落地开花

DeFi就是去中心化金融，Decentralized finance。我们看到的借贷、保险、衍生品，所有的产品在DeFi中都可以通过智能合约实现。所以这是为什么DeFi在过去的一年中锁仓量达到了数百亿美金的原因。

稳定币，是连接传统资金跟数字资产之间的一个连接器，像Coinbase在美国有非常大量的稳定币USDC，在过去几天的发行量也超过了几十亿美金，USDC在过去几天已经达到了200亿美金的发行量。

资产管理是我们目前看到的非常有发展前途、仍处于早期的子行业。美股百万亿美金的市值，美国最大的资产管理公司Fidelity旗下数十家子公司，都是在万亿以上的规模，但是目前数字资产的管理市场，全世界最大规模约10亿美金规模，跟现在数字资产已经达到2万亿的规模完全不匹配。

但这里面灰度是一个例外，主要因为它的模式是托管之后一开始不能赎回，所以导致它的规模越来越大。而且它是个被动基金，特点是规模大，但实际效益比较小。

虚拟资产交易平台子行业，最好的例子是Coinbase，这是对全球都很有参考意义。美国现在的第二名Kraken，也在一直发展进程中;而韩国第一名的Upbit处于申请的过程中。全球有很多地方的合规交易所，都在申请去美股或者是其他市场上市。当然交易平台中也是各种各样的，比如做托管或者其他很多种不同业务的，就是一个巨大的平台。Bitgo就是非常大的一个托管平台，像Coinbase的Marcius studio也是很大的托管平台，托管量达到了千亿美金这个量级，非常惊人。

虚拟资产方面，有各种各样的产品，现在应该近10万种了。因为大家需要的工具比较先进，在以太坊智能合约下，开发者是能够做出各种有意思的、且非常有应用场景的东西，比如说一个DeFi开发者的典型——Uniswap。

目前全球最大的虚拟资产DeFi平台，开发者一共只有十几个，但是它能够做出普通银行需要几百、几千、上万人才做出来的智能合约，然后让客户在上面实现质押借贷，自动平仓、自动结息，所有东西都是自动的，所以此业务发展很快;我们会看到很多去中心化金融的应用，例如一些衍生品期权、保险都可以很快地用智能合约的手段来进行实现。

2. 从支流到主流的虚拟资产企业例子

举几个典型的例子给大家做参考：

(1)Coinbase

Coinbase上市的时候大概在600多亿美金市值，最近因为整个市场面临压力，所以有一些回调。到现在为止，我仍然认为它是一个很快会破千亿美金市值的公司，因为其交易价值在整个市场的容量上非常大，整个市场有2万亿的市值，最大的交易平台价值为交易市值5%-10%，这是非常合理的，因为流动性带来的价值。

然后Coinbase有大量的机构客户，包括上面提到的灰度。其注册用户截止至今年首季度为5600万，大部分是美国人，也有一些海外的，但欧洲市场并没有做特别大，亚太区市场基本上也很少有人是它的用户。它的市场规模在美国成年人渗透率超过17%，这个数字还在迅速增加。

2020年结束的时候，Coinbase的注册用户只有4200万，在一个季度中涨了1000多万，这样的增量基本上跟整个中国的用户规模差不多了。还有，它投资也做得非常好，就像早年马斯克他们有“PayPal配方”一样，Coinbase在美国市场上已经形成了“Coinbase配方”，大量跟数字资产相关的创业项目都是找Coinbase来投资，他们也有非常多优秀的高管去上下游行业进行创业。Coinbase的KYC客户审查是比较严格的，其实严格的KYC也是我们认为在全球比较好的一种实践。

(2)灰度

灰度是在美股市场交易GTBC，于2013年成立，最高的管理规模超过400亿美金，大概是460-470亿美金规模。在2013年成立之后的很长时间里面，灰度并没有涨得非常快。去年这一波机构的进场让灰度猛涨。而且灰度作为一个很典型的封闭式基金，它的市场溢价一度远超过买它的溢价，但封闭式基金一般是负溢价，它的正溢价幅度一度超过了20-30%这样的正溢价水平。

这是因为大量的散户涌入虚拟资产市场，他们没有地方进行购买，而Coinbase有时候又限额，限制一天只能买一个币或者买零点几个币，可以在二级市场买卖交易的灰度份额，它的正溢价一度很高

随着加拿大ETF的发行、以及全球像火币科技这样的企业在香港拿到这样的基金牌照后，我们会发现灰度又回到封闭式基金负溢价的状态，现在就长期处于一个负溢价状态。我们也可以看到它的BTC数量其实是不再涨的，后面基本增加的都是其他一些小币种，以太坊也涨得不多。反而现在其他品种，在灰度上的管理开始变多。灰度的很多投资来自于一级市场机构的托管，灰度收2%的管理费，非常贵，这是因为早先有溢价的时候产生的，一般一个被动基金是不可能收到这样的管理费。

(3)比特币

比特币的前世今生我不再多介绍了，过去很多的学术理论，包括经济学、技术、信息科学、密码学的，汇集成了2008年的白皮书。2009年1月份全球第一个区块的诞生，这是一个用技术来进行背书的另类投资品，达到了如今的一个高度。

3. 生态系统丰富，多个业务板块

交易业务，以 Coinbase为典型，也有其他中心化交易所、托管与非托管做市商，以及OTC交易。

交易平台大概可以分成两个特别大类，一个是现货，一个是期货。

现货例如，Upbit是韩国最大的交易所，Bitstamp是欧洲最大的合规交易所，它原来在韩国也是最大的，但现在已经退居第二。

期货也有很多，专门做期货的Bitmex，但它在美国目前有一些违规的行为被调查。然后有很多既做现货又做期货的交易平台，Bitflyer就是日本第一大合规交易所。

日本的用户属性和美国比较像，很多用户都是买入并持有。韩国的用户属性则是极度活跃，韩国只有5000万人口，但是韩国在每次币价大涨的时候，会有两个重要的现象：第一个它的交易量马上能达到全球第三名;第二个是泡菜溢价，就是说当每次市场出现了一个热潮的时候，韩国人用韩币去买U的时候，它的价值比其他市场高出15%以上，有时候甚至达20%，而这种泡菜溢价能长达两、三个月以上。所以从交易属性上看，韩国、土耳其这些，都属于用户属性非常活跃的市场。然后像日本市场和美国市场相对他们更会买入持有，然后交易属性没有那么强烈。目前看，现货的平台还不如期货量大，跟股指期货其实类似，你会发现期货的量更大，所以最后能左右价格的很大程度上取决于期货有哪些玩家。

金融基础服务，所有你看到传统金融中能做的，在这个生态系统里面都可以做，包括放贷、融资、保险、衍生品，都可以支付算法稳定币。而且很多是结合了加密密码学、各种各样的算法而构成新的一些金融产品，非常有意思。

托管业务，很多人认为对这个行业，它也许只是面向未来的一种工具，所以只想买点比特币放着，会选择买入并持有托管的方式。托管就是有些人觉得冷钱包用起来太难了，例如若我是个典型用户，在这个行业已经很多年了，但是我也丢了很多个钱包的秘钥，找不回来，我实在忘了把它放哪儿了。然后这个时候我就想算了，我托管给一个合规机构，可能很简单就能解决我的问题，未来还能找回我的密码。所以像冷钱包，包括一些机构托管的服务硬件钱包，是现在很大的一个产业。因为有大量像比特币的地址一样，买入之后不再卖出的，我们看到全球至少有几百万枚这样的水平。

去中心化金融DeFi业务，DeFi是目前在整个区块链的应用中走在前端的，能够用各种各样的技术手段去实现各种各样的方式。比如说LMM自动流动性，就是如何通过一个公开透明的算法，为你提供流动性，让一些玩家做到交易非常的流畅，以及怎么做衍生品、房贷、保险，这些都是通过透明代码的方式让人能够看到。而且它编码的人不会很多，可能一小组人做几年，就可以做出一个非常漂亮有逻辑数学美的金融产品协议。

到2021年，Uniswap占的比例已经很高，Sushiswap排第二， Curve排第三。关于Sushiswap，交易所FTX最近在市场上以200亿美金在做融资，它是一个叫Sam的美国人所做的一个交易所。Sam是个年轻的天才,从来都睡在办公室，永不回家，他在三年时间大概就挣到了百亿美金，对于市场有非常大影响力。原来Sushiswap是在Uniswap之后的一个去中心化协议，但是Sushiswap上线后面临很大困难。Sam当时做了一个决定，他把当时Sushiswap的很多池子买过来，然后果然得到极大的发展，现在基本上是保持直追Uniswap的态势。

NFT业务，NFT让币圈和非币圈紧密地连接在一起。大家都在问我，现在NFT能不能做游戏?假如我是一个加密艺术家，或者是一个漫画家，能不能够跟NFT连接在一起?答案是可以的。我很看好NFT的前景，但“看好”是需要一个很长期的过程，为什么?它的商业模式在好几年前就出现过，例如以太坊上的加密猫，但因为并不好用，还是会被埋没。然后过了几年，随着更好用的一些商业模式和打法出来，这个产业才会发展起来。

所以NFT与游戏、艺术品都是很好的结合方式，我们还会看到更多新的一些创造。俗话叫“币圈一天，人间一年”，每天都有非常多的新东西创造出来

目前有各种各样的形式，NFT跟很多的实体行业都可以很好地结合，而且未必要发币，就能在链上流通一幅画。例如最近有好多平台，专门上了一些NFT的拍卖，也不需要有跟token相关的东西，直接在链上去拍卖不同NFT的作品，或者不同NFT游戏，这样就可以做到让用户去参与。这里面IP也很重要，像原来NBA的一个动图，当时做得非常好，前段时间以3亿美金的估值融资，融了一轮。那幅天价画的作者已经宣布不再做NFT的行业领袖，现在则有新的加密艺术家接上。

同时还会涌现各种各样的治理工具，保障网络“不作恶”。当然也需要有技术平台来支持整个网络的发展。

资产管理业务，目前来看，明显是被严重低估，这也是为什么火币科技会在资产管理方向上重点发力。我们在做大量的数据研究，例如数字资产跟黄金、美股等资产的相关性，美股我们会细致研究到跟某些股票以及某些指数的相关性。去年3月12日美股大量熔断时，数字资产的相关性非常高，一度是突破了0.75，这已经是典型的极度正相关。

但在去年11月的这波牛市开始时，两者的相关性又开始降下来了。币类资产走势太好，总体上我们看出币类资产、数字资产这一块跟流动性还是有一定相关程度。所以与我们看宏观判断，我们有大量的人去研究这样的宏观市场。

目前我们看到全球有很多人做虚拟资产的资管业务。火币科技旗下的火币资管是香港公司，在香港拿到了SFC香港证监会颁发的4号和9号牌。火币资管开始展业的一个月内，就达到7000万的管理规模。

在全球发展上看，目前加拿大、巴西都发行了虚拟资产的ETF产品，开始有越来越多的信托支持数字资产的托管。举几个例子，加拿大的 ETF是在今年的2月份获批，一个多月之后差不多有近10亿美金的规模。因为除了中国区，美国其他地区的投资人对其都非常追捧，大量的机构都会做相关配置，例如一揽子ETF。

目前美国SEC还没有批过任何一个ETF，但是我们预计SEC未来会批。因为目前在美国提交ETF申请的一些基金，比如说特别大牌的像Fidelity、Wisdomtree，都是非常好的基金。随着加拿大和巴西的ETF发行，SEC应该早晚会批准。最快估计今年，再慢也不会超过明年，相信就有新的ETF产品出来。

香港没有推出ETF，未来也许会推出，我们也在拭目以待。香港目前面对于数字资产的投资人主要是合格投资人，而ETF一般是散户就可以购买。所以香港监管很谨慎考虑，是批准一个针对于合格投资人的ETF，还是把这个数字资产的购买门槛降到普通投资人标准，当前还处于磨合阶段。但香港监管层从2018年沙盒开始到现在已经做大量的准备，所以其实我们对香港的监管还是有一定的信心。

未来趋势以合规优先，各地区监管政策逐步完善

全球范围内，行业未来发展明显的趋势就是合规。目前全球一些主要国家基本上都有明确的合规规定，这也反映了国际反洗钱组织的要求。

绝大多数地区都是跟随美国的政策走向去制定政策。比如日本在2018年颁发了好几张数字资产交易所的牌照;中国香港在2018年开始做沙盒监管，到去年正式颁布了数字资产交易所的第一张1号、7号牌照。

在其他区域，英国也是比较友好，尤其是在其离岸岛直布罗陀，整个政府对于这块都非常支持。在整个欧洲体系里面唯一会略有不同的就是德国，德国的监管特别严谨，无论是银行牌照，还是加密资产的交易牌照，会另外建立一套体系，其他欧盟国家基本上则比较趋同。

整个数字资产涉及从银行支付到交易各个环节，所以不同国家地区都在经历很长的一个监管路径。每次市场过热，监管机构就会警醒大家要小心，当市场开始回归平稳，便会伴随着各种各样具体的法律法规的出台，推动市场向前走。

1. 亚太区四大地区的监管特色

亚太地区离我们较近，常见的有新加坡、日本、韩国、中国香港，虚拟资产业务在这4个区域都合规，而且都有明确的合规要求。

整体来看，日本整个合规体系已经构建得较完备，韩国和新加坡也都在往前走，中国香港处于快速的推进过程中。总体上这几个国家或地区都有一个共性，就是对于证券币的监管都是比较严格的。如果发行一个资产，类似于一个security token(证券型代币)，所有的国家都会有各种各样的限制手段。因为证券发行是一定要得到特殊批准的，但是如果发的模式是功能代币，目的是要实现一个功能或协议，那么很多的国家就让交易所有自主的但发行的权利，这在Coinbase也是很典型。

新加坡方面，新加坡监管局是有不同的牌照，有支付牌照、交易所牌照，现在都处于逐步申请发放的过程中。火币科技也提交了相关的申请。

日本原来只需要一个现货牌照，从去年开始颁布针对期货的1号牌。在日本，只有纳入金融厅的白名单，才能去在日本的交易所上架。日本其实管得非常早，且在所有的国家里，日本属于管得比较严的。比如说日本金融厅批准了20-30种可以在日本交易的数字货币，每个交易所只能上批准的币种，且过程比较复杂，但日本总体上是越来越规范。

而韩国现在有像《特金法》的法规，《特金法》2020年3月刚刚生效，包括应该怎么处理跟银行之间的关系、整个加密资产之间应该怎么做转让，这些都是很具体的法规体系，现在针对税收的缴纳又有一套体系。我们认为韩国的体系在未来一两年内会做得非常完备，因为韩国用户的用户属性太强烈，韩国也是现在全球范围内比较值得关注的一个市场。

而香港主要是面对专业投资者为主，例如火币科技旗下的火币资管，已经获批的4号、9号牌和计划申请的交易所1号、7号牌，都是提供服务于专业投资者;托管之类的则没有面向客户方面的要求。

2. 布局虚拟资产综合服务 火币科技拥抱合规化

火币科技是2018年正式完成对桐城控股的收购，目前已经拥有香港的4、9号资产管理的牌照，可百分百投向数字货币;然后也有香港的信托和 TCSP的牌照，还有美国内华达的信托牌照，所以我们整体上已经初步具备了虚拟资产生态系统的初步合规体系。

在现有牌照的支持下，我们希望火币科技未来能成为亚太地区最知名的、合规的数字资产相关的服务平台。未来还会有更多的机会，因为公司对全球监管有很深的研究，并且投入大量的资源，在全球各地做不同牌照的申请和业务的运布局。目前我们的主要业务包括整个区块链相关的技术服务、虚拟资产的一个整套的金融服务系统，未来也会开拓合规交易平台。

火币科技子公司火币资产管理，去年已成功申请香港证监会颁发的第4类(就证券提供意见)及第9类(资产管理)牌照，并在今年3月获证监会审批，可管理投资于100%虚拟资产的投资组合，并发布了五只面向专业投资者的虚拟资产基金产品，分别为三只100%投资虚拟资产的基金——比特币跟踪基金、以太坊跟踪基金及主动管理的多策略虚拟资产基金;以及一只区块链矿业相关的私募股权类基金，最后一只则为配置10%虚拟资产及90%传统资产的多元化基金。

合规化是火币科技发展的重要方向，我们是在香港第二家拿到4号、9号牌，这代表我们可以把用户投给我们的资金全部投资到虚拟资产，也可以购买一揽子。

我们向香港证监会申请了一个虚拟资产的资金池，可以去特定的一些合规交易所去购买一揽子的虚拟资产，然后对它进行主动的管理，做量化操作。

这个行业的量化跟其他行业的量化很不一样，比如说在A股、港股、美股做量化，市场是不同的。但是在这个行业做资管，全球的底层资产是相通的，在香港交易所交易的是币，在美国、欧洲交易的也是同一资产，只是说用户可能交易习惯和时间点不一样，或者说本地有时候法币入金的通路不一样，这时候底层资产可能会发生偏移。例如，如果在韩国最近币价涨得比较猛，韩国人就会大量买资产，比特币和U都会涨价。同样的资产，在欧洲的Bitstamp交易，那么就可以在此之间进行套利。这其实就是为什么这个行业存在大量无风险套利机会的一个很重要的原因，因为它的全球底层资产是一样的。

未来我们希望形成一个虚拟资产服务的完整闭环，从客户的入金交易、资产托管、到基金管理等等，为大家提供一站式的虚拟资产服务，成为连结传统资产和虚拟资产的桥梁。

我主要介绍这些，谢谢大家。